股票书籍《怎样选择成长股》第一章注解,求指正,股票初学者,如有搞笑纯属正常

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  第一章过去提供的线索

  你在银行存了点钱,现在想买些普通股。会有这个决定,可能是因为你希望以别的方式运用这笔钱,多一点收人,也可能因为你想和美国这个国家一起成长。你也许想起亨利·福特(Henry Ford)创立的福特汽车公司(Ford Motor COnlPany),或安德鲁·梅隆(Andrew Mellon)创办的美国铝业公司(Aluminum Company of America),想像自己能不能也找到一些年轻公司,可能今天就为你奠下雄厚财富的基础。你也有可能害怕甚于期待,希望攒些老本,以备不时之需。因此,听过愈来愈多有关通货膨胀的事情之后,你渴望找到既安全,又能防止购买力减退的某种东西。

  或许你真正的动机,是许多这类事情的综合体,原因是你晓得某位邻居在市场赚了一些钱,也有可能是你接到一份宣传邮件,说明为什么中西全麦面包公司的股票现在很便宜。但是,背后基本的动机只有一个。不管基于什么样的理由,或者用什么样的方法,你买股票是为了获取利润。

  所以说,似乎有个合乎逻辑的做法,也就是想到买股票之前,第一步是看看过去以什么方法最能赚到钱。即使随意浏览美国的股票市场史,也可以看出人们使用两种很不相同的方法,累聚可观的财富。19世纪和20世纪上半叶,许多巨额财富和不少小额财富,主要是靠预测企业景气周期而赚到的。在银行体系不稳,导致景气荣枯循环相生的期间,景气坏时买进股票,景气好时卖出,则投资增值的可能性很高,和金融界有良好关系的人尤占上风,因为金融界可能事先晓得银行体系何时会呈现紧张状态。

  但应了解的最重要事实,或许在于1913年联邦储备系统(Federal Reserve System)建立后,那种股市时代已经结束,并于罗斯福总统任内初期通过证券交易管理法后,成了历史,使用另一种方法的人,赚了远比以往多的钱,承担的风险远低于从前。即使早年,找到真正杰出的公司,抱牢它们的股票,度过市场的波动起伏,不为所动,也远比买低卖高的做法赚得多,而且赚到钱的人数还多于往日。

  【注:简单的说就是,罗斯福新政未实施之前,美国证券交易管理法还未成立,美国联邦邮储银行也还未成立(国家干预经济的其他机构也还未成立),美国证券市场盈利主要还是靠在金融界的关系来提前知道市场不景气和景气的时候进行低买高卖来赚钱(你想本本分分赚钱根本不可能,因为投机倒把的企业和人太多了,证券市场就是个坑);但新政实施后,美国证券交易管理法成立后,规范了证券交易市场,减少了各种投机倒把的企业和人,使人们投资更加安全了,提高了人们的购买能力和欲望,也提高了人们的生活水平(这样也使得真正干实事的企业有了更大的发展空间,因为他们需要的发展资金大众们都投给了他们,在以前是很难的;而他们的发展,也使得人们多了真正有价值有钱的工作岗位,使得没有工作的人们有了工作,生活有了保障;同时,企业生产的社会需求产品也更多了,也就使得人们购买此产品的费用降低了,人们也就能购买更多东西了,生活也就更好了;还有就是,企业的发展,也使得企业的股票价格提高了,投资者因此也真真切切的赚了钱了,人们不再像以前一样经常被投机倒把的企业和人给骗了,社会发展形势一片大好,人们生活逐渐改善。但随着时间的变化,投机倒把的企业和人,总会想出新的法子来骗人、害人,但他们的生存环境只会越来越窄,因为他们走的是与国家与大众背道而行的道路);美国联邦邮储银行也成立了,美国通过邮储银行控制通货膨胀和紧缩使市场经济一直趋于稳定(也通过成立的其他的国家机构,来进一步控制经济的发展),因此,再想等待经济不景气时来低买高卖来赚大钱已经很难了,只能换成短期和中期投资来低买高卖来赚钱了,但这样的投资,却并不能彻底的挖掘出一家有潜力的公司的最大价值。举个例子:

  腾讯股权,南非大鳄MIH为第一大股东,占35.64%。

  南非联合银行集团(ABSA)占10.46。

  马化腾占13.10%。

  股权结构变动

  MIH

  腾讯创业初期,IDG和盈科数码以各占腾讯20%股份的代价向腾讯投资了220万美元。马化腾及其团队持股60%。2001年6月,香港盈科以1260万美元的价格将其所持腾讯控股20%的股权悉数出售给MIH 米拉德国际控股集团公司。之后,MIH从盈科手中购得20%腾讯股权的同时,还从IDG手中收购了腾讯控股13%的股份。2002年6月,腾讯控股其他主要创始人又将自己持有的13.5%的股份出让给MIH,腾讯的股权结构由此变为创业者占46.3%、MIH占46.5%、IDG占7.2%。

  腾讯创业团队

  2003年8月,腾讯创业团队将IDG所持剩余股权悉数购回,并从MIH手中回购少量股权,经过股权结构的重新调整,最终完成了上市前MIH与创业团队分别持股50%的股权结构。

  IPO股权的变动

  在腾讯IPO发行4.2亿股公众股后,12个自然人和MIH所占腾讯控股的比例将各从50%减少到37.50%,但这些股东的股本并没有因此减少,这表示此次IPO采取的是增加股本的方式稀释原有股东比例的方式,而不是采取在原有股东的股本上进行减持的方式。

  ABSA Bank收购腾讯股票

  ABSA Bank申报在2004年8月31日持有腾讯1.85亿股好仓权益,占已发行股份的10.43%。

  所以:马化腾没有把腾讯的股份让给南非公司。MIH大部分腾讯股份都是从盈科、IDG收购来的。

  从这个例子可以看出,盈科、IDG的短期投资获利(1260万美元)是远远不如南非大鳄MIH长投资的(现在,全球市值最高的十大企业之一)。本书的作者,上面说的这些的话的意思就是,长期投资从罗斯福新政开始实施后,就已经变得比低买高卖的短期和中期投资赚的更多了。】

  如果这段话令你惊异,那么,扩大而言可能更难叫人相信。但它能提供一把钥匙,打开投资成功的第一道大门。今天美国各证券交易所挂牌交易的股票,不是只有几家公司,而是很多公司。50年前,投资1万美元,今天有可能成长为25万美元或此数的几倍之多。换句话说,大部分投资人终其一生,依靠有限的几支股票,长时间的持有,就为自己或子女莫下成为巨富的基础。这些机会存在的地方,不见得必须在大恐慌底部的特定一天买股票。这些公司的股票价格年复一年都能让人赚到很高的利润。投资人需要具备的能力,是区辨提供绝佳投资机会的少数公司,以及为数远多于此,但未来只能略为成功的或彻底失败的公司。

  今天是不是有这样的投资机会,未来几年能给我们等量齐观的获利率?这个问题的答案值得注意。如果答案是肯定的,则投资股票为致富之道便不言可喻。幸好,有充分的证据显示,今天的机会不只和本世纪初相当,而且远优于当年。

  【注:这里讲的是长期投资的条件,即有辨别有潜力公司的方法;这在后面,作者会一一讲解。同时提出了一个问题,现在是否还有这样投资(长期投资)的机会。】

  个中理由之一,在于这段期间内,企业管理的基本观念有所变化,处理企业事务的方法也随之更动。一个世代以前,大公司的负责人通常是拥有公司的家族成员。他们视公司为私人财物。外部股东的利益多遭忽视。他们如考虑到经营管理延续性的问题——也就是,训练年轻人接替年迈无法视事的老人——主要动机一定是为儿子或侄儿着想,要他们继承掌舵者的职位。管理阶层很少想到进用贤才,以保护一般持股人的投资。在个人独裁主宰一切的那个时代,管理阶层往往抗拒创新或改善,甚至不顾倾听建议或批评。这与今夭企业界不断竞相寻找各种方法,把事情做得更完美的现象大相径庭。今天的企业高级主管往往持续自我分析,而且马不停蹄地找寻改善方法,同时经常跨出本身的组织,求教于各方面的专家,以求金玉良言。

  以前的日子中,总是存在一个很大的危险,也就是当时最吸引人的公司,不会继续在它的领域保持领先地位,因为那样会面临很大的危险,或者内部人会视取所有的利益。今天,这样的投资危险虽没有完全消除,但小心谨慎的投资人所冒风险远低于以往。

  【注:解答了为什还可以长期投资的问题。因为现在的企业唯才是用(以前唯亲才用),有利于企业长久发展、发展壮大,也就让股东可以长久的持有这只股票赢利,即长期投资。】

  企业管理阶层的一个变化值得留意。企业的研究所和工程实验室不断成长。企业管理阶层如果不勤于学习,那就对持股人没有好处;反之,研究发展可以成为一种工具,开启黄金收获大门,让持股人的利润节节上升。即使今天,许多投资人也只是略微晓得这方面的发展变得多快,以及对基本投资政策的冲击。

  【注:企业变革的另一个地方——企业研究所和工程实验室的成长成熟,使得企业的利润大增,实力更强了,其股票价格自然也就水涨船高,而持股的投资者也就赚的钱更多了;能弄好科研的企业,已经成为投资者正确的投资标准之一了。】

  20年代末,只有约六家制造业公司有像样的研究组织。以今天的标准来说,它们的规模很小。直到希特勒加速这方面的活动用在军事上,出于一种恐惧,工业研究才真正开始成长。

  此后不断成长。1956年春(商业周刊》 (Business Week )发表一份报告,以及许多像麦格罗·希尔(McGraw-Hill)公司这样的专业刊物指出,1953年民间企业研究发展支出约37 亿美元,1956年成长为55亿美元,而依目前的企业经营计划,1959年将有63亿美元以上。同样叫人称奇的是,调查指出,到1959 年,也就是仅仅三年后,许多知名企业预料,总营业额中产品开发费用将从目前占总销售额的15%上升到20 %。

  1957年春,同一份杂志做了类似的调查。如果1956年发表的总支出数字之大令人惊讶的话,则仅仅一年之后揭露的数字或可称为爆炸性成长。研究支出比前一年的总额增加20%,升抵73亿美元!四年内约成长100%。这表示,十二个月内实际增加的研究支出,比一年前预测的36个月总增加金额还多10亿美元。在此同时,预估1960年的研究支出为90亿美元!此外,所有的制造业顶期1960年的营业额中,将有10%来自三年前还不存在的产品,而前一年的调查中,只有少数几种制造业有这种预期。若干制造业的这个比率,只是推出新机型和风格上的转变,不计人其内,为数倍之高。

  【注:告诉了我们,为什么工程研究是什么时候开始加快的,以及发展后一发不可收拾的后来。】

  这种事情对投资的影响,不可能高估。研究成本变得很大,没有从商业观点善加处理的公司,可能在营运费用不胜负荷的情形下,步履蹄姗。此外,管理阶层或投资人找不到唾手可得的简单量尺,衡量研究的获利性。即使最出色的职业棒球选手,也无法预期每上场打击三次,会有一次以上击出安打。同样的,数目庞大的研究课题,受制于平均数法则,根本无法创造利润。而且,纯因机率作祟,连经营管理最好的商业实验室,也可能出现异常状况,不少无利可图的课题全部集中在某段期间出现。最后,一件课题从首次构思,到对公司的盈余带来显著有利的影响,动辄需要七到十一年的时间。因此,连利润最丰厚的研究课题,在未真正实现股东利润增加之前,在财务上也是不小的负担。

  但如管理不良的研究成本既高且难发觉,则研究做得太少的成本可能更高。未来数年,随着许多新型材料和新型机械的引进,成千上万公司,甚至整个行业,如没跟上时代脚步,则它们的市场会日渐萎缩。电脑用于追踪纪录,以及放射用于制造加工,也将使企业的基本经营方式发生重大变化。有些公司会留意这些趋势,同时根据自己的观察,设法大幅提升营业额。这类公司中,可能有一些公司的管理阶层,继续在日常营运工作上维持最高的效率标准,并运用同样良好的判断力,在影响未来的事务上保持领先地位。幸运的持股人很可能发大财。

  【注:虽然工程研究可以企业获得巨大的利润,但没成功之前,那对于企业和股东来说,都是个负担;但如果企业不做工程研究的话,就会被其他企业弄出的新材料、新机械等东西给抢走利益和打垮,因此,即使工程研究是个负担,各大企业也不得不如做研究;因此,企业管理层除了长期利益的研究需要继续研究,同时,对于短期利益的日常事务也要管理好,这样才不会让企业顾头失尾。这也是长期投资者的正确的投资标准之一。】

  除了企业管理阶层眼光改变和研究崛起等影响力量,还有第三个因素同样能给今天的投资人多于过去数十年的机会。本书稍后——谈何时应买卖股票——似乎比较适合讨论景气周期对投资政策有什么样的影响(本应该后面讨论的商业周期对投资的政策的影响,即对投资方法的影响)。但此时似应讨论这个主题的一部分。这是持有若干类别的普通股占有较大优势的原因,因为美国联邦政府的基本政策有所转变,主要是1932年后的事。

  在那年之前和之后,两大党无论谁执政,如果经济景气,它会将全部功劳揽过来,也不管自己做了多少事,别人也乐于歌功颂德。同样的,景气不振时,它通常受到反对党和一般大众挞伐。不过,1932年以前,刻意创造庞大的预算赤字,以支撑疲弱不振的工商业,在道德上是否合理,以及是否具备政治智慧一事,两党负责任的领导人总是慎重以对。除了设立面包配给站和免费餐厅,凡是对抗失业成本远高于此的办法,不管哪个政党执政,都不会认真考虑。

  1932年以后,政策一百八十度转弯。民主党对平衡联邦预算的关心,可能不如共和党,也可能不亚于共和党。但艾森豪威尔总统以降,前财政部长韩弗莱(Humphrey)可能除外,负责任的共和党领导人一再指出,要是企业经营依然不景气的话,他们会毫不犹豫地降低税率,或者采用其它手段,但会使赤字增加,其目的是恢复经济和消除失业。这和经济大萧条之前奉行的教条大相径庭。

  即使这种政策上的转变没有为人普遍接受,其它一些转变却带来大致相同的结果,但速度可能没那么快。威尔逊(wilson)总统任内,所得税的征收合法化,到30 年代,此举才对经济发生重大影响。在此之前,联邦收人多来自关税和类似的货物税。这些税收随着经济的好坏而温和波动,但大体上相当平稳。相反的,今天约80 %的联邦收人来自企业和个人的所得税。这表示若经济不景气,联邦税收也会相对减少。

  在此同时,农产品价格支撑和失业补助等各种措施,立法通过。在经济衰退会使联邦政府的税收大幅减少之际,法律强制政府在这些地方提高支出,政府的花费势必急剧提高。除此之外,为了扭转经济状况而减税;增加公共建设和借钱给各种艰困行业,也会增加政府支出,也就是如果经济萧条果真发生,联邦赤字便会轻而易举地达到每年250亿到300亿美元。这种赤字会导致通货膨胀率上扬【注:收入无法提高,支出无法减少,消除只能靠多印钱来去支出了,不然财务就会出现赤字,也就是说你没钱去继续去支出救济失业人员、贷款给企业渡过危机等,因此,国家只好多印钱了,但钱多了,也就不值钱了,买的东西也就贵了,也就是物价高涨,也就是通货膨胀了】,一如战争支出造成的赤字,战后物价高升。这表示,经济萧条真的发生时,它所持续的时间较以前的一些严重萧条短。继之而来的,几乎肯定是通货膨胀率进一步上扬,导致物价普遍上涨,而这在过去,对某些行业有帮助,但伤害其他一些行业。在这种一般性的经济背景之下,企业景气循环的威胁,可能和过去财务疲弱或收人仅敷支出的公司的股东受到的威胁一样严重。但对财力雄厚或有贷款能力以度过二两年艰困期的成长型公司的持股人来说,在今天的经济环境下,业绩即使下挫,也只是持股市值暂时萎缩,不像1932年以前那样,必须深思投资本身受到根本性的威胁。【注:32年以前,经济萧条是本身经济体质经过长时间的发展,已经有问题了,没有国家干预经济的部门机构,已经变得不可控了;而现在却是可控的;所以说,现在进行股票投资,即使遇到经济萧条,你也不必要担心自己会亏本,只要你选择对了企业——有能力的企业,在政府经济干预下,经济复苏后,你持有企业股票还会因为这家企业的其余对手倒闭获得巨大的发展空间而大涨更多,赚的更多了。如果32年以前,没有政府干预经济,这种情况是不存在的。】另一个来自这种内在通货膨胀倾向的基本金融趋势,已经根深蒂固于美国的法律,以及大家普遍接受的政府经济责任观念中二对严格遵守长期抱牢准则的一般投资散户来说,债券不是理想的投资对象【注:通货膨胀,钱就不值钱了,而债券利率有的是固定的有的是浮动的,但利率一般都比股票底,更有期限和不可交易的规定(有的可以交易,如转换债券和资产支持证券等)才可以收回本金利息,如果货币贬值了,或通货膨胀了,那么你就亏了;就像存银行一样。】。数年来利率上升的趋势,到了1956 年秋,涨势更为激烈。然而高等级债券的售价却是25年来最低的,金融圈内许多人高声疾呼,认为应从价格处于历史性高档的股票,转而投资这些固定收益证券。债券极高的收益率相对于股票的股利报酬率,和正常状况下的比率相较,似乎强烈支持这种做法的正确性。短期内,这种做法有利可图。因此中短期投资入― 也就是进出时机触觉敏锐,善判断何时做必要的买进和卖出动作的“操作者”可能大受吸引。这是因为如果经济衰退来临,肯定会导致货币市场利率下降,债券价格相对上涨,而股价很难上扬。这使我们得到如下结论,高等级债券对投机商有利,不利于长期投资人。这似乎正和· 般人在这个问题上的想法相抵触:不过,了解了通货膨胀的影响之后,为什么这种事可能发生,便显得相当清楚。【注:股票历史高点,人们觉得这是熊市快要来临了,股票要大跌了,并不是说一定就经济萧条、经济危机了,这时固定利率的债券就成为了人们好东西了,可以保本保息,而买股票却只能亏的一败涂地,但如果没有,反而货币贬值,那债券就亏了。】

  纽约第一国民市银行(TheFirst Nation city Bank of New York)1956年12月在 中,列出一张表,说明1946年到1956年10年内全球性货币购买力贬值的现象。表内包括自由世界16个主要国家,每个国家的货币价值都显著萎缩,从瑞士程度轻微,到智利极其严重;前者10年期间结束时,能买到10年前85%的东西,后者10年内则丧失95%的价值。美国的跌幅是29%,加拿大35%。也就是,这段期间内,美国每年的货币贬值率是3.4%,加拿大是4.2%。相对的,这段期间之初,利率相当低,美国政府公债提供的收益率,只有2.19%。这表示,如果考虑货币的实质价值,持有这种高等级、固定收益证券的投资人,实际上每年承受l %以上的负利率(或损失)。但假使投资人不是在这段期间之初利率相当低时买进债券,而是十年后利率相当高时买进。纽约第一国民市银行也在同一篇文章中,针对此事提供数字。他们估计,10年期间结束时,美国政府公债的回报率是3,27%,投资不但没有回报,甚至略微亏损。可是这篇文字发表后六个月,利率急剧上升到3.5%以上。投资人如有机会在这段期间之初,获得25 年以来最高的投资回报率,最后情形如何?绝大部分的例子中,他还是无法获得实质投资回报。许多例子中,他实际上发生亏损。这是因为几乎所有的这种债券买主,必须就领取的利息缴交最低20%的所得税,才能计算真正的投资回报率。许多例子中,债券持有人的税率很高,因为纳税的收入只有在2000到4000美元之间,利息税才为20%。同样的,如果投资人在这个历史性最高报酬率的水准购买免税地方公债,由于这些免税证券的利率较低,依然无法提供任何实质投资回报率。

  【注:货币贬值坑了众人,除此之外,还有就是要纳的税太多了,也是他们没有计算到的。作者是想说,债券是个坑。】

  当然了,这些数字只适用于这一段时间和年的期间。但它们的确指出,这是全球性的现象,任何,一国不太可能借政治趋势加以扭转。债券当做长期投资工具的吸引力,真正重要的地方在于能否期待未来出现类似的趋势。在我看来,仔细研究整个通货膨胀的机制,可以很清楚地看出,通货膨胀大幅攀升源于总体信用扩增,而此事又是政府庞大的赤字使得信用体系的货币供给大增造成的。赢得二次世界大战带来的庞大赤字,种下了恶因。结果是:战前的债券持有人如维持当时的固定收益证券部位,则投资的实质价值已损失逾半。

  【注:作者是想说,战争过后,通货膨胀已经使得债券变得不值钱了,而且影响还会继续扩大很长一段时间,直到市场经济、货币价值趋于一个稳定的阶段,才适合人们进行长期投资。】

  我们的法律,导致两种情况不可避免。这事前面解释过。这两种情况,一是企业营运保持不错,出色的股票表现继续优于债券,另一是经济严重衰退。如是后者,债券的表现会暂时优于最好的股票,但接下来政府大幅制造赤字的行动,导致债券投资真正的购买力再次大跌。经济萧条几乎肯定会制造另一次通货膨胀急升;这种令人心慌意乱的时期中,决定何时应该卖出债券极其困难,我因此相信,在我们复杂的经济中,这种证券主要适合银行、保险公司、其他机构投资,因为它们有资金上的义务,必须加以对冲,或者,适合抱持短期目标的投资人投资。对长期投资人来说,它们无法提供足够的利益,抵消购买力进一步减退的可能性。

  【注:经济萧条后,股票会大跌,股票就会变得不值钱,所以人们就会选择购买债券这种固定利率的证券,来保证本金利息,但随后政府的救济,支出不减,收入不够的话,就会产生财务赤字,赤字就会没钱去救济失业人员、贷款给企业渡过难关等,所以,政府只好多印钱,而多印钱,则会导致钱不值钱,买东西变贵,物价高涨,也就是通货膨胀,那样债券,自然也就亏了。所以作者说,债券不适合个人购买,而适合银行、保险公司等其他机构,因为它们有资金上的义务,必须加以对冲,或者,适合抱持短期目标的投资人投资。长期投资者即使不出现经济萧条,货币贬值也会弄的他亏本。】

  继续讨论之前,宜先简短汇总研究过去,从投资观点比较过去与现在的主要差异得出的各种投资线索。这样的研究指出,运气特别好,或者观察力特别敏锐的人,偶尔能找到一家公司,多年来营业额和盈余成长率远超过整体行业,而能获得很高的投资报酬。研究进一步指出,当我们相信自己已找到这样一家公司时,最好长期抱牢不放。它强烈暗示我们,这样的公司不见得必须年轻,规模小。相反的,不管规模如何,真正重要的是管理阶层不但有决心推动营运再次大幅成长,也有能力完成他们的计划。过去给了我们另一个线索,也就是这样的成长往往和他们晓得如何在各个自然科学领域组织研究工作有关,我们可以很清楚地看出,这种公司的共同特性,是管理阶层不因重视长期规划,而在日常任务的执行上稍有松懈;他们仍会把平常的营运工作做得很好。最后,我们觉得十分放心,因为25或50年前存在很多绝佳的投资机会,今天,这样的机会可能更多。

  【注:一,作者从历史事件、政策变化中,看出了长期投资现在比短期投资更好;二,作者从历史角度上,剔除了债券投资,认为债券一不赚钱,二还坑;三,作者从过去的历史中认为,适合长期历史的企业的标准之一就是能兼顾长期计划科研计划和短期利益的企业;四,从罗斯福新政后,作者认为现在的企业留下了更多的好企业,有很多都是有潜力的,不在曾经,太多坑了。】

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